引言
中國債券市場從1981年恢復(fù)發(fā)行國債至今，經(jīng)歷了曲折發(fā)展歷程。由于歷史原因，我國債券市場形成了銀行間和交易所兩個相對割裂的市場體系。我國債券品種眾多，債券發(fā)行主體分為政府部門、央行、金融機構(gòu)與非金融企業(yè)四類，分屬不同部門監(jiān)管。2018年至今，中央多個部委聯(lián)合推動債券市場的互聯(lián)互通，已經(jīng)取得一定成效。
債券和股票是現(xiàn)在金融市場上最為基礎(chǔ)的兩類資產(chǎn)。
債券，其實是一種“借條”。市場上的債券和借錢寫的借條類似，也要寫明期限、利率、規(guī)模等要素，只是借錢的人現(xiàn)在變成了企業(yè)、政府、銀行等法人機構(gòu)，面向的群體也不再只是一個人，而是多家金融機構(gòu)。而且因為有統(tǒng)一標準的條款設(shè)計，所以也可以在市場上交易流通，類似于股票。
主體評級是對債券發(fā)行人信用資質(zhì)的評級，而債項評級針對的則是這一只債券的評級。
之所以要對信用債進行主體/債項評級，是因為企業(yè)發(fā)行債券要面向市場上多個機構(gòu)投資者，而這些機構(gòu)投資者對企業(yè)的經(jīng)營、現(xiàn)金流與盈利能力不可能完全了解，所以必須要有一個標準來反映企業(yè)的信用資質(zhì)，來盡可能填補這種信息的不對稱。
資料來源：Choice，《中國人民銀行信用評級管理指導(dǎo)意見》，公開信息整理
債券的數(shù)據(jù)概覽(截至2020.8.9)
截至2020年8月9日，我國債券市場存量余額超過107.3萬億元，其中利率債存量59.54萬億元，占比超過一半，信用債存量36.95萬億元，占比為34.43%。
截至2019年末，債市余額占當年GDP的比重為98%。
債市與股市，分別屬于債權(quán)市場和股權(quán)市場。
從微觀來看，分別對應(yīng)了企業(yè)資產(chǎn)負債表右邊的不同科目（負債、所有者權(quán)益）。
從宏觀來看，債市是加杠桿，股市是去桿杠，在宏觀經(jīng)濟周期的不同階段有著不同的市場表現(xiàn)。
02、發(fā)展歷程：曲折探索，快速發(fā)展
萌芽階段：1981年-1986年
特點：
1.以國債發(fā)行為主，發(fā)展較為緩慢。
2.該階段企業(yè)集資行為既沒有政府審批，也沒有相應(yīng)法律法規(guī)規(guī)范。到1986年底，約發(fā)行100億元企業(yè)債。
3.沒有成型的債券交易機制或交易場所，債券不能進行轉(zhuǎn)讓和交易。
記憶點：
1981年，財政部正式發(fā)行國債，我國債券市場由此產(chǎn)生。
起步階段：1987年-1997年
特點：
1.以國債為主體的債券二級市場開始形成，交易所市場處于主導(dǎo)地位。
2.由于出現(xiàn)了部分企業(yè)債券到期無法兌付的問題，同時為制止亂集資現(xiàn)象，企業(yè)債券經(jīng)歷了從人民銀行到國家計委歸口管理的轉(zhuǎn)變。
記憶點：
1995年，國債在上交所招標發(fā)行試點成功；
1997年6月，全國銀行間債券市場成立。
規(guī)范整頓階段：1998年-2004年
特點：
1.該階段的管理體制帶有濃厚的計劃經(jīng)濟色彩，債券審批程序長，企業(yè)債發(fā)行規(guī)模不大。企業(yè)債券以大型央企和銀行擔保為信用基礎(chǔ)，類似準政府債。
2.銀行間債券市場框架基本形成。2003年，央行票據(jù)的誕生標志著銀行間債券市場的真正崛起。
記憶點：
1999年，證券公司和基金公司獲準進入銀行間市場。
加速發(fā)展階段：2005年-至今
特點：
1.債市多頭監(jiān)管格局形成，銀行間債市成主體，市場成員、產(chǎn)品序列不斷豐富。
2.銀監(jiān)會禁止銀行提供項目債券擔保的規(guī)定促使我國信用債券市場選擇了硬著陸的方式。
3.人民銀行憑借寬松的法律環(huán)境和成員優(yōu)勢，通過債務(wù)融資工具和注冊制重新確定了廣義公司債券市場的主導(dǎo)權(quán)。
4.人民銀行加速銀行間債券市場布局，銀行間債券市場基礎(chǔ)設(shè)施逐漸完備，自成體系。
記憶點：
銀行間債券市場成為我國債券市場主體，人民銀行加速銀行間債券市場布局。
2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會推出了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》；
2005年5月，啟動企業(yè)短期融資票據(jù)市場；
2007年8月，中國證監(jiān)會頒布實施《中國債券發(fā)行試點辦法》，啟動中國公司債券市場。
目前，我國債券市場形成了交易所市場、銀行間市場和商業(yè)銀行柜臺市場三個子市場在內(nèi)的統(tǒng)一分層的市場體系。
按照交易場所劃分，上交所和深交所市場屬于場內(nèi)市場，銀行間市場和商業(yè)銀行柜臺市場屬于場外市場。
注：雖然地區(qū)股交中心也能買賣債券，但是金額占比非常小，因此不作詳細討論。
從2019年成交數(shù)據(jù)來看，銀行間市場交易量占債市交易總額的96%以上，交易所市場約占4%。
資料來源：Choice，中國人民銀行《2019年金融市場運行情況》，公開信息整理
債券發(fā)行主體
我國債券市場的發(fā)行主體分為政府部門、央行、金融機構(gòu)與非金融企業(yè)四類。
政府發(fā)行的有國債、地方政府債；央行發(fā)行的為央票；金融機構(gòu)發(fā)行的為金融債券、同業(yè)存單；非金融企業(yè)發(fā)行的債券類型較為復(fù)雜。
債券投資者
我國所有的投資者都可以通過不同形式參與到債券市場，投資主體包括人民銀行、政策性銀行等特殊機構(gòu)、商業(yè)銀行、信用社、郵儲銀行、非銀行金融機構(gòu)、證券公司、保險公司、基金（含社保基金）、非金融機構(gòu)等機構(gòu)投資者和個人投資者。
2019年，《關(guān)于銀行在證券交易所參與債券交易有關(guān)問題的通知》（證監(jiān)發(fā)〔2019〕81號）發(fā)布，允許商業(yè)銀行在依法合規(guī)、風(fēng)險可控、商業(yè)可持續(xù)的前提下，在證券交易所參與債券交易，意味著監(jiān)管層將逐步放開商業(yè)銀行作為投資者進入交易所債券市場。
● 不同的債券投資者所能參與的交易場所及對應(yīng)的結(jié)算托管機構(gòu)
結(jié)算托管機構(gòu)
目前我國債券產(chǎn)品的登記、托管、清算和結(jié)算的分割比較嚴重。相應(yīng)的機構(gòu)包括中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司、中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司和上海清算所等。
（1）嚴格來說，債券市場的行政監(jiān)管機構(gòu)和行業(yè)自律組織并非直接的債券市場參與者，因此不屬于債券市場參與主體；
（2）債券市場結(jié)算托管機構(gòu)在政府的官方報告中又被歸類為金融市場基礎(chǔ)設(shè)施。
04、債市監(jiān)管體系
中國債券市場監(jiān)管機構(gòu)與金融基礎(chǔ)設(shè)施
廣義的債市監(jiān)管機構(gòu)包括各級行政、事業(yè)及行業(yè)自律性監(jiān)管機構(gòu)等。
債市基礎(chǔ)設(shè)施主要為債券市場提供登記、托管、清算和結(jié)算等服務(wù)，也具備一定的監(jiān)管職能。
資料來源：Choice，中國人民銀行，《關(guān)于開展金融市場基礎(chǔ)設(shè)施評估工作的通知》，公開信息整理
金融基礎(chǔ)設(shè)施連接著金融市場各個部分，為整個金融市場的有效運行提供支撐。
我國債券市場基礎(chǔ)設(shè)施主要為各家登記、托管、結(jié)算、清算、信息服務(wù)、交易、交易后處理等機構(gòu)。
資料來源：Choice，中國人民銀行，《關(guān)于開展金融市場基礎(chǔ)設(shè)施評估工作的通知》，公開信息整理
對債券市場的監(jiān)管體系可以分為債券發(fā)行監(jiān)管、掛牌交易和信息披露監(jiān)管、清算結(jié)算和托管監(jiān)管、市場參與主體的監(jiān)管以及評級機構(gòu)等相關(guān)服務(wù)機構(gòu)的監(jiān)管等。
05、債券發(fā)行交易機制
債券發(fā)行流程
對債券發(fā)行主體而言，發(fā)行債券要經(jīng)歷重重關(guān)卡。
債券發(fā)行方式
在中國債券市場，債券主要通過三種方式發(fā)行：債券招標發(fā)行、簿記建檔發(fā)行、商業(yè)銀行柜臺發(fā)行。
資料來源：《非金融企業(yè)債務(wù)融資工具簿記建檔發(fā)行規(guī)范指引》，《企業(yè)債券簿記建檔發(fā)行業(yè)務(wù)指引（暫行）》，《企業(yè)債券招標發(fā)行業(yè)務(wù)指引（暫行）》，《上海證券交易所公司債券簿記建檔發(fā)行業(yè)務(wù)指引》，《深圳證券交易所公司債券簿記建檔發(fā)行業(yè)務(wù)指引》
非金融企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)行采用簿記建檔方式；企業(yè)債券發(fā)行可采用簿記建檔、招標方式；公司債券發(fā)行采用簿記建檔方式。
四種基本交易類型
現(xiàn)券買賣、債券回購、債券遠期、債券借貸
不同市場的現(xiàn)券買賣
在銀行間市場和交易所市場，現(xiàn)券買賣交易的方式及流程有很大的不同。
銀行間市場現(xiàn)券買賣交易以詢價方式為主；交易所市場現(xiàn)券買賣交易以競價方式為主。
銀行間市場的現(xiàn)券買賣詢價交易流程
銀行間債券市場是一個場外交易市場，場外交易市場不像股票市場，直接在系統(tǒng)里面輸入想買的股票代碼、買入價格，系統(tǒng)就能自動幫你尋找交易對手成交。
在場外市場做交易，需要像買菜一樣，自己去詢價找交易對手。
06、債市信息查詢渠道
07、債市互聯(lián)互通趨勢
債券市場的總體互聯(lián)互通此前已經(jīng)有了很多鋪墊，比如證監(jiān)會針對銀行間債券市場的執(zhí)法權(quán)，最高院司法解釋對債券范圍的確認。
2020年7月，中國人民銀行和中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布公告，決定同意銀行間債券市場與交易所債券市場相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施機構(gòu)開展互聯(lián)互通合作。
背景：我國銀行間和交易所債券市場長期處于割裂狀態(tài)
我國銀行間債券市場與交易所債券市場目前在監(jiān)管部門、債券品種、發(fā)行準入標準、債券托管機構(gòu)等方面存在諸多差異，特別是由于兩個市場分屬不同的監(jiān)管機構(gòu)，市場內(nèi)債券產(chǎn)品受不同法律約束，為發(fā)行人和投資者帶來了諸多不便，增大了交易成本。
債券市場的互聯(lián)互通是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，需要多方面工作的推進及多個部門的共同協(xié)調(diào)才能得以達成。2018年至今監(jiān)管層已經(jīng)出臺相關(guān)文件，逐步推進債券市場的互聯(lián)互通。
此次互聯(lián)互通（即2020第7號文）是真正從交易到登記托管結(jié)算層面，是更加具體實質(zhì)性的突破，后續(xù)仍然需要很多細節(jié)政策將公告的內(nèi)容落地。
